601328王涵:高PPI低CPI能持续多久? 明年2月份破局!

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  作者:兴业证券(行情601377,诊股)研究所副所长、首席宏观经济分析师 王涵 

  事件

  Event

  6013282017601328年9月CPI同比1.6%601328,环比0.5 %;PPI同比6.9%,环比1.0%。

  今年通胀格局维持了"高PPI低CPI"的环境,这一阶段能持续多久?9月通胀数据的新变化提供了指引。

  兴证解读

  Opinions

  1)多种领先指标预测了9月PPI的冲高,但近期领先指标有所回落;

  2)PPI向CPI的传导依然非常缓慢

  3)9月医疗价格同环比均创历史新高,拉动核心CPI继续上升;

  4)CPI食品分项偏弱,猪周期尚未启动,蔬菜需要关注;

  5)无近忧,有远虑——明年2月份开始CPI上行压力较大。

  PPI继续冲高:

  滞后性和持续性

  9月PPI环比1.0%再次超出市场预期,刷新年内新高,其中采掘业涨2.0%,原材料业涨1.90%,加工工业涨1.0%,生活资料涨0.1%,呈现全面上涨的格局,推动PPI同比升至6.9%。对此我们认为有两点因素需要关注:

  1)环保督查的滞后影响。近期环保督查的影响与2016年底的供给侧改革相似,但正如我们一直强调的,流动环节的价格传导到PPI通常需要1个月的滞后时间。因此虽然9月大宗商品价格出现震荡,统计局跟踪的生产资料价格也在9月中下旬出现回落,但并未反映到9月的PPI读数之中,多种领先指标预示了9月PPI价格的冲高。但从领先指标来看,未来PPI环比可能出现放缓迹象,考虑到去年11月和12月的基数较高,PPI同比能否保持高位取决于年底限产力度会否超预期。

  2)PPI向CPI的传导依然缓慢,生活资料价格环比仍然疲软,分项中仅衣着类生活资料环比小幅上升0.1%至0.1%,PPI向CPI的传导渠道仍不通畅。

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

  

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

  

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

  医疗价格同环比创历史新高

  拉动核心CPI继续上行

  9月CPI的结构分化进一步加剧,非食品的超预期上涨抵消了食品的超季节性下跌。而核心CPI的进一步上行主要是医疗分项所带来的。9月份医疗环比1.8%,同比7.6%,双双创下1997年以来的最快涨幅,对于医疗这一相对稳定的分项而言,这是非常特殊的现象。考虑到医疗分项在CPI中的权重约为7.6%,9月医疗分项贡献了CPI环比增长的0.14%。

  值得注意的是,近期医疗服务和药品出现分化。自2015年以来,CPI医疗分项出现趋势性上升,此前医疗服务和药品价格的上涨同步进行,两者涨幅相似。从自下而上的数据来看也较为匹配的,门诊费、化疗费和注射费等医疗价格的确出现了快速上涨,10种主要医疗项目价格加权涨幅与CPI医疗价格涨幅相似。但近月以来两者出现分化,医疗服务出现跳升而药品价格出现企稳,这其实更符合医疗控费,用医改解决以药养医问题的大背景。而考虑到全国医疗费用增长幅度的红线是10%,当前医疗价格同比7.6%似乎尚不构成明显硬约束。

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

  食品涨幅弱于季节性

  “猪周期”尚未启动

  9月CPI价格低于季节性规律,或受今年中秋节偏晚的影响。虽然受到环保等因素影响,但猪肉供给仍较充裕,猪肉价格震荡偏弱,符合我们猪周期尚未启动的判断。未来我们认为猪肉对CPI拖累逐渐下降,但明年价格中枢可能仍是负增长。9月蔬菜价格也低于季节性,但我们认为蔬菜价格的下跌并非趋势性。蔬菜周期较短,在今年的低基数影响下,明年可能从拖累变为拉动。

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

  兴证农业解读:9月畜肉类价格同比下降7.5%,影响CPI下降约0.37个百分点,其中猪肉价格同比下降12.4%,影响CPI下降约0.36个百分点;蛋类价格同比上涨3.7%,影响CPI上涨约0.02个百分点;鲜菜价格同比下降1.0%,影响CPI下降约0.02个百分点;鲜果价格同比下降3.0%,影响CPI下降约0.05个百分点;水产品价格同比上涨2.5%,影响CPI上涨约0.05个百分点。

  大权重农产品(行情000061,诊股)整体价格降幅减少,反映出终端消费需求回暖趋势。供给层面,养殖户出栏积极,市场猪源供应充足;鸡蛋供应持续减少;去年9月蔬菜供给一度短缺,基数较高;去年水灾导致今年水产品供应短缺。

  我们预计10月份农产品对CPI负贡献有望收窄。分品种来看,预计畜禽产品同比降幅减小,去年同期猪价从高点回落,禽肉整体下行,而近期猪价震荡偏弱,禽肉受环保施压、去产能等影响,价格同比有所改善;蔬菜、鱼价同比看涨,估计正向贡献。(兴业证券农业点评)

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

  无近忧,有远虑

  通胀预期上行的几个推动因素

  今年通胀环境维持了“高PPI低CPI”的较为舒服的局面,考虑到PPI向CPI的传导偏弱,今年内“高PPI低CPI”的大环境可能延续。

  但正如前文所分析的,这一局面正在逐渐变化,今年底供给侧改革对PPI的增量影响减弱,明年初CPI也可能出现较明显的回升。在我们基准假设下,即使没有猪肉的上涨和PPI向CPI的传导,只考虑非食品(尤其医疗分项)的强势延续和今年食品的低基数效应,CPI从明年2月份开始大概率突破2.5%且维持较长时间

  而且当前通胀上升的宏观环境条件更加具备,如果再叠加一些原油、房租、蔬菜等方面的增量波动,明年1季度末起压力可能进一步上升(详细讨论还请关注我们本周即将发布的报告,对中长期通胀及猪肉、蔬菜、医疗、原油、居住等因素进行了详细拆分和分析)。

【兴证宏观】高PPI低CPI能持续多久?——9月通胀点评

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